Ключевая ставка ЦБ: текущая инфляция — ориентир для прогноза действий Центробанка

Хотя еще в первом квартале ЦБ ожидал, что инфляция в этом году достигнет 5-5,5% г/г, позже регулятор несколько раз понизил прогноз по инфляции. В октябре он определил прогнозный диапазон по инфляции на уровне 3,2-3,7%, а теперь понизил его еще раз до 2,9%-3,2%.

В то же время прогноз по инфляции на 2020 год не изменился с октября и составляет 3,5-4%

Глобальная конъюнктура выглядит менее определенно для действий ЦБ в 2020 году: мы считаем, что пресс-релиз ЦБ полностью не учитывает самые последние изменения на мировых рынках. Возрастающие шансы на улучшение отношений между США и Китаем в следующем году в сочетании с проведенным смягчением монетарной политики в мире может вынудить ФРС ужесточить риторику.

Хотя пару недель назад вероятность дополнительного понижения ставки ФРС на заседаниях, которые пройдут в период до июня 2020 года, оценивалась рынком на уровне ниже 50%, после вчерашнего решения Дональда Трампа отказаться от новой волны повышения тарифов с 15 декабря, теперь рынок оценивает шансы на снижение ставки ФРС на уровне ниже 50% для всех заседаний ФРС до ноября 2020 года. Ожидаем, что в будущем ожидания рынка по снижению мировых ставок пойдут на спад, что может сдерживать действия ЦБ.

Несмотря на ожидаемое замедление инфляции до 2,5-2,6% г/г в 1К20, наш ориентир по инфляции — 4% г/г к концу будущего года

В ноябре инфляция восстановилась до уровня 0,3% м/м и, вероятно, останется на этом уровне в декабре. В результате инфляция по итогам этого года составит, как мы считаем, 3,1% г/г. Наш прогноз по инфляции на 1К20 предусматривает ее замедление до 2,5-2,6% г/г.

Однако мы считаем, что недавний скачок роста оборота розничной торговли до 1,6% г/г в октябре против роста на 0,8% г/г по итогам 3К19, а также прогноз правительства по ускорению роста расходов в 2020 году (индексация зарплат служащим госсектора на 5,4% г/г) должны вернуть инфляцию к уровню 4% г/г в ближайшие 12 месяцев.

Росстат подтвердил свою оценку роста ВВП на 1,7% г/г по итогам третьего квартала 

В итоге рост ВВП за девять месяцев составил 1,1% г/г. Хотя мы разделяем опасения ЦБ по поводу того, что рост может оказаться хрупким, считаем, что более быстрое понижение ставки подхлестывает ненужный рост рынка розничного кредитования.

По состоянию на октябрь, рост этого рынка сохранялся близким к 20% y/y, и некоторое замедление роста с начала года было фактически связано замедлением роста ипотечного сегмента (где рост затормозился с 25% г/г в январе до 19% г/г к сентябрю).

В целом более низкий уровень ставки компенсирует ужесточение макропруденциального регулирования и может сохранить рост розничных кредитов на уровне 19% г/г по итогам текущего года и 12-14% г/г — по итогам 2020 года.

Главный вывод из действий ЦБ за последний год заключается в том, что динамика текущей инфляции является гораздо лучшим ориентиром для прогнозирования действий ЦБ, чем нам казалось изначально. 

Хотя многие факторы говорят против дополнительного снижения ставки, сохраняющееся замедление текущей инфляции может заставить ЦБ продолжить двигать ставку вниз. Поскольку мы ожидаем, что годовая инфляция замедлится до 2,5-2,6% г/г в первом квартале 1К20, мы не исключаем еще двух понижений ставки (на 25 б. п. каждое) к апрелю 2020 года до 5,75%.

В то же время подобный подход может вызвать необходимость более быстрой коррекции монетарной политики в момент, когда инфляция начнет возвращаться к уровню 4% г/г. Мы также опасаемся возможного ужесточения риторики в глобальной монетарной политике в 2020 году, что может усилить давление на ЦБ.