Два фактора риска для роста ВВП: динамика чистого экспорта и замедление кредитования

Мы оставляем без изменений свой прогноз роста ВВП на 0,8% на этот год, так как в первом полугодии рост составил всего 0,5%, а отсутствие роста в несырьевом экспорте и риски замедления розничного кредитования ухудшают перспективы второго полугодия.

Главное изменение в нашем макроэкономическом прогнозе на конец 2019 года по сравнению с предыдущим — теперь не приходится сомневаться в снижении ключевой ставки до 7,25%. Хотя первоначально мы ожидали, что она останется неизменной.

О ВВП

Состояние российской экономики не улучшилось с первого квартала 2019 года. Рост ВВП, по оценке Минэкономразвития, составил: 

0,5% — в первом квартале;

0,7% — за пять месяцев;

0,2% — за май.

Темпы роста представляются особенно слабыми, так как они сочетались с двумя позитивными сюрпризами по статистике домохозяйств:

Во-первых, согласно недавним цифрам Росстата, рост реальных зарплат составил 2% за пять месяцев. Тогда как мы ожидали, что он может опуститься до нуля в первом квартале.

Во-вторых, рост розничного кредитования продолжил ускоряться с 22,3% в декабре 2018 года до 23,6% в конце марта. Если бы рост розничного кредитования не изменился и составил 22%, то в этом случае рост ВВП скорее приблизился бы к нулю.

Слабая динамика российского ненефтяного экспорта подтверждается падением погрузки РЖД

Хотя из-за повышения НДС считалось, что первый квартал будет самым слабым в этом году, существует два фактора риска, которые могут негативно повлиять на перспективы роста в оставшуюся часть года.

Опасения по динамике чистого экспорта

В первом квартале 2019 года объем ненефтяного экспорта не изменился в номинальном выражении после роста на 14% в прошлом году. Однако в мае опасения усилились после того, как профицит текущего счета составил всего 3 млрд долларов, указывая на сильное отклонение от среднемесячной цифры 11 млрд долларов.

На слабость экспорта намекает и продолжающееся падение объемов грузовых перевозок РЖД: в июне погрузка сократилась на 5,4% и продемонстрировала падение на 3,5% в среднем за второй квартал 2019 года.

Такая статистика может отражать влияние американо-китайского торгового спора на российскую экономику. И, вероятно, этот фактор будет влиять на динамику российской торговли в ближайшие кварталы. По данным Росстата, вклад чистого экспорта в экономический рост 2018 года составил около трети.

Второй фактор риска — возможное замедление розничного кредитования

Поскольку рост розничного кредитования продолжал ускоряться в первом полугодии 2019 года, ЦБ сейчас имеет дело с более высоким уровнем риска в этой области. Новая попытка сдержать рост этого рынка вступит в силу с октября 2019 — мера, по оценкам, обойдется банковской системе примерно в 3% ее совокупного капитала, чтобы соответствовать новым требованиям ЦБ.

В данный момент динамика розничного кредитования идет по такой траектории, что рост этого сегмента естественным образом замедлится до 18% к 2020 году. Однако попытки ЦБ регулировать рост на этом рынке могут привести к тому, что к концу года темпы роста рынка снизятся до 16%.

Учитывая что ЦБ недавно понизил прогноз роста ВВП на этот год до 1,0-1,5% и в свете вышеупомянутых рисков, мы подтверждаем наш прогноз роста ВВП на 0,8% на этот год.

Считаем укрепление рубля временным

Снижение уровня беспокойства по поводу новых санкций после публикации доклада Мюллера в марте и рост аппетитов к риску в целом на мировых рынках оказывали поддержку рублю в последние месяцы. 

Тем не менее, главный вывод прошлого года, когда рубль ослаб на 17%, заключается в том, что российский капитальный счет очень уязвим, а, как мы писали ранее, счет текущих операций в этом году демонстрирует слабую динамику ненефтяного экспорта. 

В силу этих причин мы считаем, что текущее укрепление рубля недолговременно, и ожидаем, что курс вернется к 65-67 рублей за доллар к концу года. Публикация 8-12 июля цифр по текущему счету за второй квартал 2019 года будет проверочным тестом для нашего прогноза.

Понизили прогноз по ставке с 7,75% до 7,25%

Так как рост ВВП за пять месяцев оказался ниже, чем ожидалось, неудивительно, что годовая инфляция в марте достигла пика только в 5,3%, что ниже ожиданий и открывает для ЦБ возможности для смягчения монетарной политики. 

Регулятор недавно указал на еще одно или два дополнительных понижения ставки в этом году с текущих 7,5%. С одной стороны, мы считаем, что опасения по поводу роста, — сильный аргумент в пользу того, чтобы ЦБ предпринял меры. Несмотря на то, что:

• Годовая инфляция все еще сохраняется на уровне около 5%;

• Инфляционные ожидания не улучшились с апреля и все еще находятся на уровне 9,4%.

В то же время возможное изменение бюджетной политики представляет серьезный долгосрочный риск, который должен учитываться ЦБ в процессе принятия решения по ставке как фактор против ее дальнейшего понижения. Кроме того, снижение ставки может нивелировать усилия по сдерживанию роста розничного кредитования. 

Таким образом, мы считаем, что ЦБ следует придерживаться взвешенного подхода к снижению ставки в этом году и ожидаем, что к концу года ставка составит 7,25%.