Наиболее привлекательный сценарий для России — сохранение курса на уровне 75-80 рублей за доллар

Курс рубля ускорил свое падения с начала этой недели и приблизился к отметке 80 рублей за доллар. Давление на российскую валюту оказали несколько факторов:

• политическая нестабильность в Белоруссии которая создала опасения по поводу российского вмешательства в политическую ситуацию в стране и ответных санкций со стороны Запада;

• новости об отравлении Алексея Навального, которые также добавили опасений по поводу санкций против России;

• военный конфликт вокруг спорной Нагорно-Карабахской территории. Эти события не имеют серьезных последствий для России, но они в некоторой степени маскируют рост общей нервозности по поводу второй волны карантинных мер и последствий приближающихся выборов в США.

Учитывая все эти факторы, с начала сентября рубль ослаб сильнее валют других стран ЕМ. Складывается впечатление, что опасения, связанные с российскими рисками, являются более существенным фактором для движения курса, нежели общее ухудшение настроений на глобальных рынках.

Самый важный вопрос заключается в том, должен ли и будет ли ЦБ останавливать панику на рынке, если рубль в ближайшие недели или месяцы окажется под дополнительным давлением. К сожалению, регулятор недавно объявил о взаимозачетах своих операций с Минфином. Единственной опцией будут прямые валютные интервенции, мотивированные риском финансовой стабильности, однако, эта опция не использовалась с 2014 года, и ее использование само по себе станет тревожным признаком. 

Возможной опцией может быть решение Минфина продать часть своих накоплений в рынок, но такое решение предполагает изменение стратегии финансирования бюджетного дефицита. И в любом случае рынок не должен ожидать, что рублю будет оказана какая-либо поддержка, пока не появится риск пробития диапазона 80-85 рублей за доллар; таким образом, в ближайшем будущем высокая волатильность сохранится.

Справедливая стоимость рубля и премия за геополитический риск

Важно, что недавнее ослабление курса рубля всего лишь отражает рост геополитических опасений. В качестве иллюстрации заметим, что курс рубля сильно отклонился от цены на нефть, которая не меняется последние три месяца, торгуясь в диапазоне 40-45 долларов за баррель. Сегодняшний уровень цен на нефть указывает на то, что курс рубля должен был бы оставаться на уровне примерно 72 рублей за доллар, причем такой курс предполагает, что сейчас премия за геополитический риск составляет примерно 7-8 рублей за доллар.

Рынок вполне может вернуться к этому значению к концу года, если геополитическая премия сократится до нуля. Наши оценки справедливой стоимости рубля на 2021 год также не изменились на данный момент, и значение фундаментального курса находится в диапазоне 68-78 рублей за доллар. При этом справедливая стоимость, хотя и дает индикацию того, где должен быть курс рубля без учета геополитических рисков, она не может нейтрализовать опасения по поводу санкционных рисков.

Наиболее привлекательный сценарий для России на данный момент — это сохранение курса рубля на уровне 75-80 рублей за доллар. Однако, с учетом роста опасений по поводу второй волны карантина, курс рубля может опуститься до 80-85 рублей за доллар, что будет отражать санкционную премию за риск по аналогии с 2018 года.