Фундаментальные факторы говорят за возврат курса к 55-60 рублям за доллар

ЦБ РФ подтвердил, что он располагает целым рядом инструментов для поддержки стабильности на валютном рынке. Рубль потерял 8% за 9—10 апреля после объявления нового раунда санкций, объявленных в пятницу. Однако мы не считаем, что это движение требует вмешательства ЦБ РФ. Высокая волатильность рубля — неизбежное следствие политики плавающего курса.

Низкая инфляция, составившая 2,5% в конце 2017 года и 2,4% в марте 2018 года, позволяют ЦБ не реагировать на нестабильность рынка. Более того, она дает возможность ЦБ решить две проблемы:

• ослабление курса может помочь вернуть инфляцию к ориентиру в 4% годовых и сыграет против тех, кто обвинял ЦБ в проведении слишком жесткой монетарной политики;

• ЦБ сможет избежать необходимости в быстром понижении ключевой ставки, что, на наш взгляд, могло бы быть несвоевременно с учетом повышения ставки ФРС.

Таким образом, хотя руководство ЦБ указало вчера на то, что в его распоряжении имеется достаточное количество инструментов для поддержания стабильности на валютном рынке: мы сомневаемся, что ЦБ начнет проводить интервенции.

В ближайшее время рынок будет уделять большое внимание геополитическим и санкционным рискам. И это означает сохранение повышенной волатильности курса. Тем не менее, фундаментальные факторы говорят за возврат курса в диапазон 55–60 рублей за доллар — как только рынок будет готов больше ориентироваться на экономические индикаторы. В сценарии отсутствия геополитической эскалации мы ожидаем возврата курса рубля к значению 60 рублей за долларов в мае—июне.

Профицит текущего счета — 29 миллиардов долларов

Как сообщил вчера ЦБ, профицит текущего счета составил 28,8 млрд долларов в первом квартале 2018 года, что практически соответствует консенсус-прогнозу (28 млрд долларов) и нашей оценке (30 млрд долларов). Высокие цены на нефть (в среднем 67 баррелей за долларов в первом квартале 2018 года) в сочетании с ростом ненефтяного экспорта на 21% (за 2017 год он вырос на 24%) сыграли в пользу сильного профицита торгового баланса и были главным источником стабильности текущего счета.

Импорт товаров вырос на 19%, импорт услуг — на 23%. Однако уровень покрытия импорта ненефтяными экспортными доходами стабилен. Тем не менее, продолжающееся восстановление конечного спроса стимулирует и восстановление импорта. Импорт товаров вырос на 18,5% в первом квартале 2018 года, что очень близко нашим ожиданиям (+18,0%). Но все еще указывает на сильный рост импорта.

Кроме того, импорт услуг вырос на 23,4% — в том числе расходы на поездки за границу выросли на 32,1%. С другой стороны, доходы от ненефтяного экспорта по-прежнему позволяют покрывать около 69% импорта, при этом эта цифра почти не изменилась в сравнении с первым кварталом 2017 года (68%) и 2017 годом в целом (67%). Это указывает на то, что рост импорта пока еще не представляет угрозы для рубля.

Чистый отток капитала — 13 млрд долларов

Сильный профицит текущего счета был нейтрализован оттоком капитала:

• чистый отток капитала частного сектора составил 13,4 млрд долларов (16,4 млрд в первом квартале 2017 года);

В отличие от 2017 года, когда он в основном отражал платежи банков по внешнему долгу, сейчас главным фактором оттока стала покупка компаниями иностранных активов на сумму 12,8 млрд долларов.

• Минфин дополнительно приобрел валюту в размере примерно 13,1 млрд долларов.

Он израсходовал на эти цели порядка 748 млрд рублей для пополнения Фонда Национального Благосостояния. В целом, масштаб оттока капитала объясняет очень умеренное укрепление рубля в первом квартале 2018 года.