Россия смогла переложить издержки, связанные с пандемией, на другие страны

Доходы от нефтяного экспорта составили 28 млрд долларов во втором квартале 2020 года, что сопоставимо с уровнями первого квартала 2016 года (33 млрд долларов) и первого квартала 2019 года (35 млрд долларов).

Ненефтяные доходы снизились всего на 7,6% г/г во втором квартале. На их долю сейчас приходится 59% совокупных экспортных доходов — это самый большой показатель за последние 15 лет и гораздо выше среднего показателя за последние пять лет (43%).

Импорт товаров сократился всего на 13,5%

Ранее мы неоднократно указывали на то, что снижение импорта во втором квартале — на 13,5% г/г — оказывало существенную поддержку счету текущих операций и курсу рубля. 

В отношении этой цифры у нас есть два важных наблюдения:

• Хотя снижение импорта ожидалось, его масштаб оказался более умеренным в сравнении с ожиданиями;

Исходя из предварительной помесячной статистики ЦБ, мы ожидали, что импорт снизится на 30% г/г в период карантина. Фактические данные, таким образом, можно считать позитивным знаком, указывающим на менее существенное снижение экономической активности; в то же время, они также могут указывать на весьма ограниченные возможности по импортозамещению.

• Доля сырьевого экспорта к импорту во втором квартале снизилась до 15-летних минимумов.

То есть, до 52%, тогда как ранее она никогда не опускалась ниже 70%. Это опять указывает на то, что в прошлом снижение нефтяных доходов сопровождалось более сильным в сравнении с нынешним снижением импорта.

А вот импорт услуг снизился на 60%

В отличие от торгового баланса, сальдо которого снизилось с 39,4 млрд долларов во втором квартале 2019 года до 14,3 млрд долларов во втором квартале 2020 года, баланс услуг сильно улучшился (с дефицита 9 млрд долларов до дефицита 2 млрд долларов за соответствующий период).

Это подтверждает наше мнение о том, что Россия смогла в значительной степени переложить издержки, связанные с пандемией, на другие страны. Импорт услуг снизился на 60% г/г, показав беспрецедентно быстрый разворот тренда.

Чистый отток частного капитала составил 12,1 млрд долларов

И это ниже уровня первого квартала 2020 года (16,8 млрд долларов). Из-за очень быстрого снижения курса рубля к доллару в результате обвала цен на нефть у рынка не было времени переосмыслить ситуацию, и это, следовательно, предотвратило ускорение оттока капитала.

Косвенным подтверждением того, что отток капитала не увеличился, служит показатель присутствия иностранных инвесторов на рынке ОФЗ: хотя их доля на рынке государственных ценных бумаг составляла 32,2% на декабрь 2019 года, в мае 2020 года она сохранилась на уровне 31,8%, почти не изменившись с начала года.

Большой вопрос заключается в том, как изменится присутствие нерезидентов на рынке во втором полугодии. Минфин намерен увеличить заимствования на локальном рынке (1 трлн рублей запланировано разместить в третьем квартале). Учитывая, что нерезиденты в последнее время покупают около 20% размещений на рынке ОФЗ, потенциально приток капитала в российские облигации может составить 3 млрд долларов в ближайшие месяцы.

Потенциал укрепления рубля в третьем квартале зависит от состояния капитального счета

Вывод из статистики за второй квартал выглядит позитивным с точки зрения перспектив курса рубля. Существенное снижение импорта услуг на 60% г/г, вероятно, сменится ростом по мере открытия границ, но динамика импорта товаров — более весомый фактор воздействия на курс, чем динамика импорта услуг.

Мы ожидаем, что профицит счета текущих операций сохранится у около нулевого уровня в третьем квартале. В то же время главным фактором поддержки курсу рубля будет счет капитал.

Во-первых, дивидендные выплаты, как ожидается, будут меньше, чем годом ранее, что говорит о снижении рисков давления на курс рубля.

Во-вторых, Минфин через ЦБ РФ продолжает продавать валюту на рынке — в июле, как ожидается, будет продано примерно 1,5 млрд долларов, и мы ожидаем, что продажи продолжатся, по крайне мере, в августе-сентябре.

Наконец, большая возможность притока капитала связана с ростом размещений на российском долговом рынке — рост потребности Минфина в заимствованиях может привлечь больше иностранных инвесторов, особенно в случае улучшения отношения международных инвесторов к развивающимся рынкам в целом.

Мы придерживаемся мнения, что существуют возможности для некоторого укрепления курса рубля в третьем квартале — потенциально до уровня 65 рублей за доллар.

При этом, мы подтверждаем наш ориентир по курсу рубля к доллару на уровне 67 руб./$ на конец года, так как геополитическая премия за риск инвестиций в Россию может увеличиться после ноября 2020 года, и текущее беспокойство рынка по поводу санкционных рисков является первой ласточкой того, что эта тема может опять вернуться на рынок.